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廣州總裁班學習筆記 翁怡諾老師《私募股權投資實務與案例解析》
2016年11月5-6日，PE136班迎來了翁怡諾老師的《私募股權投資實務與案例解析》課程。私募股權投資市場風云變幻，翁老師為北大PE班授課六年，每次課件都與上次不盡相同，與時俱進。私募股權是個大雜燴，涉及的內容非常綜合，本次翁老師從實務的角度，結合案例和個人經驗為同學們進行了兩天的分享，同學們收獲滿滿。現將課堂筆記簡單整理如下：
1.私募市場對應另外一個市場是公開市場，私募投資掙的是什么錢？
a.成長性的錢;
b.流動性強，即差價的錢（沒有流動性基礎的估值，它的經濟學意義是很小的）;
c.定價效益越高，資本市場越大，套利越小（資金方越來越多，套利機會越來越少）;
2.美國資本市場發展趨勢，重組并購基金成為主流。中國將也沿著這一趨勢發展。
3.一般資產類別從兩個維度判別：風險與預知收益。
4.中國在九十年代末投資主題：高科技IT。08年，所有行業都能出現投資機會，涌現三年五倍，五年三倍的概念。而到中國的今天已經不是那么高回報的時代了。
5.并購浪潮：
a.橫向并購：大魚吃小魚，同行之間的并購;
b.縱向并購：在產業鏈上做并購，如并購上游企業;
c.多元化并購：不分行業限制，按照美國經驗，多元化并購時代比較失敗，導致大量低效率公司;
d.全球化戰略并購。
在美國有一種經濟現象，一些有能力的經營者，向外部融資，反向收購優化原有資本結構，如寶鋼之爭（管理層融資收購）。還有一種杠杠并購，回報高，風險大，導致美國出現，抵押股權，不需抵押資產。以上策略在中國出現萌芽。預示中國資本市場未來十年趨勢是，并購重組，掙錢難，不再是簡單的套利，需深度介入實業和資本，真正比拼更多的是效率能力比拼。與美國不同的是，目前在中國，以上幾種并購是同時發生的。
6.金融資本主義（企業是誰的？）全球企業品牌，追溯誰是實際控制人，出現一種新的法律主體，并購基金，控制大部分企業資本。如黑石（全球最大的私募股權并購基金），KPR，新金融資本家。
7.去年股災，對資本市場影響：導致做B輪投資者少了，自然而然，做早期的投資者也少了。
一般來說二級市場不論發生暴跌暴漲都將深刻影響資本市場。所以私募股權和二級市場之間有比較高的聯動性。
8.在看不明白的時候投資，是風險投資的核心，在看明白的時候投資，基本沒有機會了。做風險投資成功的人其實是一個哲學家，而非金融家。因為趨勢不能計算出來，趨勢代表一種方向，VC是布局趨勢，做項目組合，是一個概率論，模式困難在于往往是一個短周期，起的快，掉的快。
9.VC投資邏輯，投資方式是把握趨勢，需要有預知風向能力。
10.經濟一定有周期性，每次危機，貨幣發行，二級市場先起來，泡沫出現（非理性基金涌現）。
11.經典案例：1997年金融危機，韓國四大銀行被美國基金（lone start）收購，度過危機后，基金退出，收益非常大，甚至導致美國政府對其收稅。
12.股價，每次暴跌都是買入的時機，因為人們都是健忘的，如蒙牛伊利事件，企業根基太大，關聯太多導致不能倒閉。
13.股票，大部分入市買點只是成功的一半，什么時候出來才是真的成功的因素。
14.一個好的投資者，生存原則是質疑，用質疑精神做投資，但企業家也不能用質疑性格做實業。
優秀投資人的三種素質：理性，風險，歷史觀。
歷史是未來最好的解釋，但不會簡單的重復，做股權投資最難的是決策，而不是缺投資項目，一般有80%的項目大家認為可干可不干，只有20%大家一致認為不干的，所以投資機構要有一套系統的理論策論。
15.老師本人邏輯投資角度：尋找商業本質的東西，能夠長期存在的東西。老師最愛股票：海天醬油，沒有一分錢貸款指標，沒有一分錢應收賬款，還可以自己漲價。主要看哪些需要排隊（醫療，幼兒園），符合巴菲特投資理論，消費投資理論。它的成長很少依賴于資本支出。食品行業，投資很少就有產能。尋找有沒有能夠跨越周期的東西：癮品，從全球資本市場，從市值維度看，能持續比較好增長的，例如白酒，凡軟性癮品（白酒咖啡等）都有社交屬性。如周黑鴨，將在香港股票市場上市，也屬于癮品。財務數據：平均單面收回期，2-5個月，大量現金，長期分紅。還有老干媽等。
16.其實私募股權行業并非大行業，但是很有意思的行業。利益分配，只有合理的利益分配機制，才擁有長期穩定的合伙人，合伙人機制。大機構很難留住好的投資人，因為做得好的很快就自己出來干。
17.看上去很土的行業，實際上可能擁有比較好的收益，曾調查過60家調味品公司，老板三分之一高中以上學歷，三分之二高中以下學歷。
18.美國08年以前歷年的融資規模，2000年和2007年出現融資高峰，與人們心情有關，出現財富效應，在市場好的時候融資才比較好，千萬不要在自己最危難的時候去融資，在自己形勢好的時候融資，估值等各方面才會比較好。
19.一般投資管理基金人數不會很多，人數二十人以上就算很多了。
20.基金管理決策有很多細節，除了投委會，還有基金管理委員會，主要解決利益沖突矛盾問題。（基金有很多潛在利益沖突）21.如果大股東向第三方出售控股股權，小股東可以擁有共同出售權，搭著大股東出售股權，這個也是小股東套現的一種方式。22.要找什么樣的投資者？一般在成長期沒有問題，往往在后期有錢了，投資者為了自己利益，做出非理性決策，融資變成了負擔。大機構的人容易跳槽，投資完以后就撤了，自己創業去了。所以，投融資不一定是大牌更好。主要看在談判博弈想處于強勢或弱勢。股權投資者，像結婚，合適就好，不一定要高富帥大牌。
23.消費品行業：
a.并購小的同行企業，大魚吃小魚;
b.并購上游，實現產業鏈一體化，例如雙匯。
24.制造行業：
制造業，應用端非常小，跟消費品行業相反，像太陽能，LED等，行業大且散，制造出芯片等原材料最重要。
投資制造業邏輯：不是光看制造業本身，而是看下游，下游規劃控制制造業本身產能。
25.例子：和同事看果汁連鎖項目，同事說果汁市場有400億，包括了匯源果汁等，但最后發現把連鎖的所有果汁市場只有12個億。結論：針對有意義的數據，連鎖果汁的數據其實很小，不要自己忽悠自己。
26.好多數據不能自己對比，要放到市場環境中去對比。
27.電商某種程度上為了顛覆，獲取新的商業平衡，剛開始低毛利經營，為了掙流量（如京東），所以后來電商起來了。有些為了高毛利，畏手畏腳，反而沒有多大作為。
28.目前看一線城市意義不大，誰能夠在末端，如在農村都能做得下去才是最厲害的，例如汽水，哇哈哈等。
29.案例：本來打算投資的一個項目，老恒和料酒公司在香港上市，該公司表示業績增長主要來自高端料酒，但調研后發現大部分超市低端料酒買得比較好，發現不合理地方，最終沒有投。結論：不能單方面與企業溝通了解，投資者到市場中實地考察調研非常重要。
30.商業模式設計，實際上是對產業價值鏈條重新分配。
31.餐飲加盟模式不容易做，直營會更好管理。
32.股權激勵，激勵效果與個人預期有關，應該找第三方與每人溝通，了解個人預期和KPI等，然后給出專業方案。人人樂超市股權激勵失敗案例，沒有設計好導致股東為了套現紛紛辭職。
33.老師觀點：未來長期生存的投資者必定是有創造某類價值的人，未來投資者要為投資企業做更多的服務創造更多的價值。例如我自己，投資了一家企業，該企業的招股書60%是我寫的，往后投資者要擁有理想、有實業精神。
34.投資前沿話題：度在哪里？理論上希望所有判斷都能驗證，但在實務中發現，能夠走到這步的估值都非常高了，實際上目前困難是：有可能被驗證的時候就要做投資決策，這也是VC的特征，所以投資者需要在靈活性和制度性中取平衡。